生物医药行业在战略新兴产业中属于盈利周期较长的产业，一个生物医药品种从临床前研究到上市，一般需要5～10年时间，期间需要大量的研发投入。因此，生物医药产业高投入、高产出、高风险、高技术密集型的特点，决定了股权融资是生物医药企业在成长期的重要融资方式，也提示我们应该根据生物医药企业的在成长期的财务特点和投资风险，设置能够适应研发型企业特性的上市标准。

生物医药行业基本情况

（一）生物医药行业简介

生物医药产业被称为“永不衰落的朝阳产业”。随着世界经济的发展、生活环境的变化、人们健康观念的变化以及人口老龄化进程的加快等因素影响，与人类生活质量密切相关的生物医药行业近年来一直保持了持续增长的趋势。根据全球最大的医药市场咨询公司IMS Health的统计报告，2014年全球医药市场销售额将达到1.1万亿美元，未来几年将保持5%-8%的复合增长率，这反映了全球医药市场强劲的整体增长趋势。尽管各国政府均在控制医药费用的增长，但由于新药开发、人口结构变化及人们对健康预期的提高，药品市场的增长仍快于经济增长的速度。

按照年销售额10亿美元的重磅药物标准，2013年有近百种药品达标，其中TOP50的达标线为16.43亿美元，这些重磅药物全部出现在美国和欧洲。我国生物医药行业发展从二十世纪80年代开始，目前尚没有出现年销售额超过10亿人民币的药物。

进入21世纪以来，我国生物医药行业持续高速增长。据国家食品药品监督管理总局（CFDA）南方医药经济研究所发布的数据，2000年至2013年，我国生物医药产业销售收入从1686亿元增长到21543亿元，年复合增长率达到21.65%。

根据国家统计局发布的数据，截至2013年末，我国医药制造业总资产达到18480亿元；2013 年全年，我国医药制造业实现销售收入20593亿元，较“十五”末期的2005年增长16573亿元，复合增长率22.66%。

根据IMS Health预计，2011年至2016年我国医药市场仍有望保持16.1%的高年均复合增长率。2011年，我国医药市场规模已超越法国和德国，成为仅次于美国和日本的全世界第三大医药市场，预计到2015年我国在全球医药行业中的市场地位将进一步得到巩固，2020年我国有望成为仅次于美国的全球第二大药品市场。按照《国家战略性新兴产业分类目录》，生物医药产业可以划分为生物技术医药、化学药物、现代中药三个子类。

（二）生物医药行业的生命周期与财务特点

生物医药行业的一个重要特征在于盈利周期较长。一个生物医药品种从临床前研究到上市，一般需要5～10年时间。因此，对于处于研发阶段的新生物医药品种和企业，盈利一般都需要较长时间。国外领先的生物医药企业从成立到盈利平均需花10年左右的时间。同时在这段研发且没有盈利的阶段，生物医药企业往往需要大量的资金投入，研发投入往往超过20%的销售收入。可见，生物医药类企业一般最需要风险资金和市场支持的时间在企业创立初期，而伴随企业产品成熟，甚至于专利技术保有期限的结束，企业的成长性将大打折扣。

海外较为成功的生物医药公司从成立到上市的平均年限为4 年，从上市后到盈利的平均年限为7 年，盈利之后企业将出现非线性增长。

（三）生物医药行业的发展趋势

在药品市场增长空间方面，中国将是潜力最大的市场。未来我国人口老龄化加深和居民可支配收入的增长是推动我国医药行业持续增长重要动力。目前，我国用药水平还偏低，医药市场的不断扩大是必然趋势。未来医疗体制改革和行业结构调整将是影响医药行业的主要政策面因素。根据国家“十二五规划”纲要，未来五年我国将健全医疗保障体系，建立和完善以国家基本药物制度为基础的药品供应保障体系。同时，我国还将支持中医药事业发展，坚持中西医并重，加强中药资源保护、研究开发和合理利用。由此可见，医药行业整体面临着较好的发展契机。

从生物医药细分领域来看，近年来在化学药和中药不能有效治疗的疾病领域发病率有所升高，生物技术药物的重要性得到越来越多的重视。生物技术药物产业具有较强的市场潜力，将成为今后生物医药产业的重要推动力。2010年，世界药物销售额前三十名中有三分之一是生物技术药物，生物技术药物的销售额占世界医药市场的比重约为17%，此外，全球免疫类药物总销售额的79%、肿瘤类药物销售总额的35%都是生物技术药物。

生物医药企业上市情况

（一）A股上市生物医药企业情况

按照申万行业分类，截止2015年1月21日，A股共有生物医药上市公司190家，总市值2.07万亿元，占A股总市值的4.8%，市盈率中位数为50.07倍，高于A股市盈率中位数42.88倍。生物医药企业代表新经济的发展方向，受到市场的认可和追捧，市盈率普遍较高，然而其市值占A股总市值比重并不高，说明资本市场服务生物医药产业的能力仍待挖掘。

2014年前三季度A股生物医药公司营业收入总计8244亿元、净利润686亿元，占A股全部公司营业收入的2.38%、净利润的2.03%。

（二）生物医药企业的成长路径与融资需求

以研发和制造为主的生物医药企业的商业模式和成长路径比较清晰，但无论是生产仿制药、改剂型药还是新药，从开始研发至最后成为产品，都要经过繁琐的步骤，一般需要5～10年时间，导致生物医药企业前期资金投入大、盈利周期长。然而，一旦技术突破、市场开发积累到一定程度后，生物医药企业会出现爆发式增长。

生物医药企业的成长路径决定了其融资需求主要集中在前期，即在药品研发成功前和市场开发时。且由于生物医药企业前期并没有多少营业收入，固定资产比重也不高，债务融资显然难以作为主要融资来源。因此，生物医药企业在创立初期最需要风险投资，其业绩能够出现爆发式增长的特性也与风险投资的投资诉求契合。

药品研发基本成型后，就需要多层次资本市场提早介入，降低其股权融资成本。在药品达到上市条件前，仍存在诸多变数，任何一个细节的问题都可能导致前功尽弃，风险较大，大部分企业的融资仍应该集中在场外市场，但部分研发团队能力强、产品市场认可度高的企业已具备进入场内市场融资的条件。这部分企业和其他新兴产业中的初创型企业一样，需要特定的板块来满足其融资需求，并向投资者充分提示风险。而当药品研发成功，进入市场开发阶段的企业，则更加满足进入场内市场融资的条件。

目前中小板和创业板对于生物医药企业的融资支持局限在产品开发进入成熟阶段，企业已经获得一定盈利的企业，这显然无法充分发挥资本市场支持新兴产业的能力。境内优秀的生物医药公司大量流失海外，在香港、美国、新加坡、英国等境外交易所上市并以股权融资的境内生物医药公司市值已达2119亿美元。

（三）生物医药企业的投资风险

生物医药行业有着巨大的发展空间和吸引力。作为技术高度密集的高新技术行业，对相关技术的要求很高，而且需要投入巨额资金，具有很大的不确定性和不稳定性。影响我国生物医药行业投资风险的因素主要有四个，分别是政策风险、研发风险、技术风险和市场风险。

1．政策风险

就目前的行业发展阶段和行业特征而言，生物医药行业要想更好的推动和发展离不开政策的扶持和政策的带动。因此，政策风险对生物医药行业投资的影响不容忽视。具体来说，生物医药行业投资可能面临的政策风险主要来源于以下两个方面：一是产业政策，二是行业标准。

作为新兴产业的生物医药行业，它的不断壮大是和我们国家实行的政策密切相关的。当前，我国对生物医药采取鼓励扶持的态度，不管是国家长远性规划或国家级大型基金，都将发展生物医药技术列为优先考虑项目。但这并不意味着生物医药行业内的所有细分行业都能受到国家产业政策的照顾，部分技术含量低、产能过剩的细分行业，特别是仿制药制造业，随时可能失去原有的政策优惠。

此外，由于药品的生产、销售与使用直接关系到人民的生命健康和福利，因此政府的督促和有关法律的颁布是不可以缺少的。在我国，药品的制造、出售和使用等环节都颁布了很多的法律法规和准则，以此来对医药企业进行约束。当前，中国实施药品生产和运营的许可体制，制药公司要通过《药品生产许可证》和GMP，才可以进行生产和运营。同时，作为原材料出口的医药公司需获得质量规范的认证和出口国的药品监督部门刊发的注册认证，方可出口。严厉的政策提升了行业的市场准入门槛。因此，即使生物药品开发成功，也将面临是否能获取生产批文的风险。

2．研发风险

在生物医药行业中，最大的投入当属研发、厂房和设备方面的支出。全球十大药厂的研发费用约占各自营业额的百分之八到十五。单个药品的研发费用现在也已高的惊人，例如基因项目的新品研究费用大多在1～3亿美金，随着新药品研制的复杂程度提高，费用也相应提升，个别基因项目的新品研究费用已超过6亿美金。高技术的时效性又决定了投资需求的连续性，必须筹措足够的资金，否则，极有可能半途夭折。因此，投资于生物医药行业将不可避免的面临资金紧张而导致产业化过程失败的可能性。

从开始研发至最后成为产品，生物药品要经过六个繁琐的步骤：实验室研究阶段、中试生产阶段、临床试验阶段、规模化生产阶段、市场商品化阶段和严格监督。每个环节都需通过药政审批程序，所以开发一种新药周期较长，一般需要8～10年、甚至10～12年的时间。如此长的周期，加上实验结果的不可预测性，将使投资面临不能完全实现预期目标的风险。

生物医药行业还面临和其他行业一样的知识产权保护风险。专利药能给医药企业带来可观的巨额利润，所以药品专利与医药企业的自身利益关系密切。发达国家的专利保护会强烈影响到生物医药公司的投资和决策。我国目前生物医药企业开发的药品中的绝大部分是仿制品。据有关数据表明，我国仿制一种新药的费用只需几百万人民币，花费3～5年，外国在该研究领域的费用预算一般是3～5亿元美金，研发时间大多需要7～10年。不过我国类似“免费午餐”似的开发模式可持续性较差，并且其他公司也会选择雷同的研发目标，激烈的竞争可能导致仿制药利润微薄。

3．技术风险

生物医药遵循制药行业的特定程序，需要经历科研、中试和临床三个阶段才能确保药品的安全性，其中任一阶段出现问题都有可能被否决。一个新类型的药品从研制到投入生产使用一般要经过四个环节，即临床研究、制剂处方和稳定性试验、生物利用度测试以及放大实验直到用于人体的四期临床试验等过程。新药研发的成功率很低，例如美国为1/5000，日本为1/4000，这是因为只要其中任何一个环节出现问题，就有前功尽弃的可能性。可见生物医药研发的技术环节存在很大的不确定性。

4．市场风险

生物医药企业的发展状况与市场需求状况密切相关，虽然近年来生物医药行业飞速发展，但行业内的竞争也越来越激烈，部分仿制药在竞争压力下难以达成预期销售目标，甚至导致企业难以生存和发展。

国内同类病症的药品往往有几种甚至几十种，质量良莠不齐，无论在科技实力、生产定位、外观包装等方面，我国的药品和西方国家都存在较大差距。中国加入了WTO后，开放流通的经济环境受到了国际产品的竞争影响，生物医药行业的市场风险有加大的趋势。

此外，从科技层面而言，新研发药物的科技含金量高于普通营养品，但从经营角度判断，新研发药品的经济效益未必能高于保健营养品。对于新技术的药品投资，必须充分考虑市场的需求情况和竞争情况，高科技含量不一定能带来高收益。

相关结论与建议

（一）发行上市是生物医药企业在成长期的重要融资方式

生物医药企业在创立初期最需要风险投资，随后需要资本市场提早介入，降低其股权融资成本。发行上市是生物医药企业在成长期的重要融资方式。

然而，中小板和创业板的生物医药企业从进入产业到上市的平均年限约为14年，且均是产品开发进入成熟阶段、已经获得一定盈利的企业，说明当前我国资本市场服务生物医药企业的能力严重滞后，亟需推出针对新兴产业发展特性量身打造的战略性新兴产业板，来更好地对接生物医药等新经济的发展要求。

（二）根据生物医药企业在成长期的财务特点和投资风险，设置相应的上市标准

鉴于生物医药行业在未来国民经济中举足轻重的地位，以及该行业研发投入大、盈利周期较长的特性，我们建议在未来修订上市标准时，改变目前发行条件中的单一财务指标体系，引进预计市值指标，设置多指标组合，供发行人选择，从而在最大程度扶持生物医药行业的发展。

（来源：上海证券交易所资本市场研究所/徐洋）

来源：常州生物医药孵化器

市场规模

对近五年来的数据进行分析发现，2009-2014年我国生物医药行业销售收入保持了较快的规模增速，2010年行业销售收入为1062.45亿元，同比增长41.12%，为近年来最大增幅；2013年行业销售收入为2381.36亿元，同比增长34.13%；2014年行业销售收入为2749.77亿元，同比增长15.47%。

批签发量

2008-2010年疫苗批签发量稳步上升，到2010年升至11.51亿人份；2011-2012年有所下降，其中2012年约为8.39亿人份，同比下降7.51%。2013年上半年，我国疫苗批签发量合计3.93亿人份，较上年同期增长4.62%。2008-2012年，我国血液制品批签发数量持续上升，年均增长率呈波动上升趋势，2012年达到4385.14万甁；2013年1-6月，我国血液制品批签发数量累计达到2023.36万瓶，同比增长5.78%，初步估算2013年全年突破4500万瓶。

区域分

2013-2014年生物医药行业销售收入位居第一的省市是山东省，2014年实现销售收入858.53亿元，同比增长12.99%，占全行业销售收入的比重为31.22%；江苏省位居第二，2014年实现销售收入359.19亿元，占比为13.06%，较上年同比增长9.83%。

来源：每日单抗

　　(一)市场规模

　　2009-2014年我国生物医药行业销售收入保持了较快的规模增速，2010年行业销售收入为1062.45亿元，同比增长41.12%，为近年来最大增幅；2013年行业销售收入为2381.36亿元，同比增长34.13%；2014年行业销售收入为2749.77亿元，同比增长15.47%。

　　(二)区域分布

　　2013-2014年生物医药行业销售收入位居第一的省市是山东省，2014年实现销售收入858.53亿元，同比增长12.99%，占全行业销售收入的比重为31.22%；江苏省位居第二，2014年实现销售收入359.19亿元，占比为13.06%，较上年同比增长9.83%。

　　(三)生物制药状况

　　中投顾问发布的《2016-2020年中国生物医药产业集群发展模式深度分析及发展战略研究报告》表示，我国生物制药产业虽然起步较晚，但目前中国制药行业正处于转型提升的关键时期。新版GMP对制药企业的要求，也在一定程度上影响了整个行业的格局，目前国内一些知名药企也开始进军生物医药领域。2014年中国生物制剂市场达到50亿美金，与中国总体制药市场增长持平，这一点与全球生物制剂市场状况不同。到2020年，我国生物医药市场将成为仅次于美国的全球第二大生物医药市场。

　　在中国排名前五的生物制剂治疗领域依次为，市场占比18%的免疫激动剂，占比17%的糖尿病，占比11%的肿瘤，以及凝血剂和抗血栓剂，占比分别为10%和8%。

　　从生物制剂的化学成分看市场占有率，其他蛋白和多肽是最大的类别，其余依次是胰岛素、造血GF、单抗以及酶。

　　中投顾问发布的《2016-2020年中国生物医药产业集群发展模式深度分析及发展战略研究报告》指出，中国生物制剂市场和全球生物制剂市场相比，最大的差异体现在单抗产品。以类风湿性关节炎为例，占有20%全球市场份额的单抗产品，在中国的市场份额却仅有4%，究其原因，一方面在于患者负担能力不足，而另一方面在于单抗大都是大分子产品，这一点国内仿制产品还未跟上，使得单抗产品在国内的总体使用比例比较低。

　　同样的，中国的生物制药市场集中度也较高，中国的340家生物制药公司中排名10大公司占据近40%的市场份额。外资企业依然是市场主导，占据前五的位置，国内企业占据四席，分别是山东齐鲁制药、上海复星医药、广东天普生化和康辰医药。尽管如此，总体国内企业生产成本和定价相对较低，这一优势使国内企业的市场份额逐年提升，从2010年的57%到2014年的60%。

　国内10大生物制药公司，除山东齐鲁制药、珠海丽珠试剂和合肥兆峰科大药业之外，其余公司主要销售均来自于生物药产品。就产品而言，近些年国内新上市的丽康乐、优思灵、HanWei、雷珠单抗以及诺和平等产品均有良好的市场表现。

一、区域间发展不均衡日益凸显

由于生物医药产业自身有高投入、高风险、高回报以及研发周期长的特点，致使产业发展必须依托三大集聚的实现：向园区集聚、向经济发达地区集聚、向专业智力密集区集聚。

通过分析各国生物医药产业空间分布可以看出，生物医药产业的核心区域大多数都在本国科研机构密集、经济高度发达的地区聚集。从我国的科研资源和现有的生物医药产业分布现状来看，“十三五”期间，中国生物医药产业仍将进一步集聚于东部沿海地区科研院所和创新能力较强的北京、上海等省份，以及少数中西部的中心城市，区域发展不平衡有进一步强化的趋势。

图1 我国国家级生物医药产业基地布局

二、地域性分工更加明确

（一）研发要素进一步集聚于北京和上海

北京市拥有众多高质量的科技研发中心以及丰富的生物医药人才资源，现已承载全国生物医药的技术研发、信息和技术服务等工作。但目前，在生物医药的市场化、产业化、投融资环境等方面都和上海存在较大的差距。此外，北京市生物医药研发成果呈现出明显外溢态势。

上海市的生物医药产业基础以及技术水平位居全国前几名，跨国生物医药企业与国际金融机构繁多，也是生物医药跨国公司在中国的研究开发、营销、制造和投资的汇集中心，未来较长时期内仍将是引领中国生物医药产业发展的中心。

（二）江苏和山东将加速实现生物医药制造环节的集聚

目前，中国生物医药企业以中小企业为主，普遍存在产业配套能力较弱，产业链条未形成，支撑技术、生产装备较落后，基础设施差等一系列问题。江苏和山东以其雄厚的制药基础和大型龙头企业积聚的优势，在“十三五”期间，将成为中国生物医药制造的重要基地。

江苏省生物医药骨干企业实力较强，已有17家企业进入全国制药工业百强行列，将形成以泰州“中国医药城”为中心，南京、苏州、连云港等地差异化发展、特色鲜明的产业发展格局。

山东省依托鲁南制药、齐鲁制药、新华制药、东阿阿胶、福瑞达等一批全国知名的医药大型企业，以基因工程药物、发酵工程药物、生化药物、新型诊断试剂和海洋药物五大领域为重点，打造产业链完善的生物医药制造、流通链条。2013年，山东省生物医药产值已经达到2600亿，未来较长时期内仍将是中国生物医药制造的集聚区基地。

（三）产业发展热点地区将持续涌现

1、深圳和武汉将成为新的增长极

目前，深圳市生物医药研发水平虽然与上海、北京两大研发中心相比差距较大，尤其是高端人才方面比较缺乏。但是，随着中国国家基因库在深圳的建立、深圳市委市政府的大力推动，以及与云计算、物联网等新一代信息技术的融合，深圳市生命科学研究及生物信息安全领域研发水平快速提高，将成为中国在基因技术、生命信息学专项领域的研发中心。到“十三五”末，深圳市有望成为世界领先的基因治疗药物研发与产业化基地、亚洲最大的疫苗生产中心、中国领先的创新药物研发与产业化和药品制剂出口基地。

日前，武汉市生物医药产业仍然处于孕育发展期。但是，湖北省、武汉市高度重视，正全力加速发展生物医药产业。武汉国家生物产业基地计划打造集生物产业研发、孵化、生产、物流、行政、文化、居住为一体的生物产业新城，重点引进世界500强及国内行业前5强、欧美医药研发外包知名企业、国际生物产业转移重大项目等。目前已签订项目入驻协议76个，投资总额102亿元人民币，有38个项目已经开工建设，包括辉瑞中国研发中心、深圳华大基因、药明康德、国药控股、长生生物、远大制药等大型生物医药企业相继入驻。预计到2020年，武汉将集聚生物企业700家，将形成与光电子齐名的又一千亿级产业，成为以生物医药外包、生物制药为主的新兴产业核心区。

2、太原、厦门和兰州等城市将成为新兴热点城市

山西天然资源丰富，气候凉爽干燥，是我国原料药特别是生物产品发酵的最佳地域之一。随着生物医药物流配送体系的建立，将形成以太原为核心，包括大同、晋中、运城、长治、侯马等在内的生物医药产业集群。

福建省将在“十三五”期间加强重点生物医药产业基地和园区的建设，通过筑巢引凤，壮大生物医药产业。计划以厦门海沧生物医药集中区为核心，进一步发挥福州生物医药专业孵化器功能，充分利用三明、永春的生态环境和资源优势，以基因工程药物为重点，加快建设生物医药产业基地。

甘肃省利用丰富的中医药和民族医药资源，通过骨干企业的带动，发展以地域医药资源和民族特色的生物医药。甘肃拥有兰州生物制品研究所、佛慈药业、奇正藏药、独一味制药、甘肃扶正药业、新兰药集团等一批骨干企业，在人用疫苗、口蹄疫疫苗、牦牛血清制品、重离子束生物技术、现代中藏药等方面技术居全国领先地位，部分已达到国际先进水平，具备一定的产业带动能力。

此外，云南昆明、陕西西安等区域中心城市也将成为生物医药的新兴热点城市。